李宁品牌升级背后的冒险

“品牌升级，还得看客户买不买单。近四年来，李宁（.HK）成为港股市场的宠儿，股价涨幅超15倍，市值超千亿，一度站上亿。然而，好景不长。短短七个月，李宁股价连续下跌，最新收盘价63.6港元，市值亿港元，较年9月峰值更是蒸发38%，千亿市值被抹去。整个下跌过程中，机构对李宁的态度较为统一，偏乐观。根据万得的数据统计，过去一年，机构虽然一路下调一致目标价，但评级观点都集中在买入和增持上。图片来源：万得对于今年以来的下跌，更多的被归因于一些未经证实的数据而反应过度。图片来源：东方财富对于未来的业绩预测，机构给得也非常乐观。图片来源：同花顺而机构给出较为乐观的业绩预判主要是基于以下几个方面的判断：1、在国际头部品牌受上游供应链和无重大科技突破的前提下，公司未来有望巩固并进一步扩大其市场份额，运动鞋服市场渗透率与规模将快速扩大；2、年第一季度，零售流水按年录得20%-30%高段增长，远超公司收入指引，在对下半年的可预见性还比较差的情况下，李宁是行业中确定性最高的玩家；3、前期受抑制的消费需求，伴随疫情有效控制将明显释放，预期下半年纺织服装行业销售将有望走出类似于年的表现，运动服饰行业也将受惠于整体销售回暖；4、未来2-3年有望通过持续的净开店、同店和电商增长，实现20%~25%的收入复合增长，依托品牌力升级继续提升市场份额，净利率进一步提升。总结以上观点，从市场成长性和集中度两个维度看李宁在运动服饰赛道的表现，看好的核心在于市场份额和净利率的进一步提升预期上。而这一逻辑其实在过去3年已经被市场演绎过了。年，李宁业绩变化不大，营收同比仅增长4.23%，股价涨了%，这一年港股市场增量资金有多好，大家都知道，说明主要赚的是流动性的钱。估值从年初的32倍涨到年底的70倍，提升1倍以上。图片来源：雪球年，李宁业绩大增超预期，营收同比增长56.13%，股价涨了61%，说明主要赚的是业绩增长导向估值提升的钱。全年估值来回拉锯，上半年，市盈率从低点53倍到年中的高点88倍，提升近70%，到年末回到年初的65倍左右。年，李宁管理层给出的收入指引为10%-20%，股价从年初最高的88.26港元跌到7月29日的63.6港元，下跌近3成。估值进入消化阶段，市盈率从年初的65倍下降到现在的33倍左右，接近年最低水平。看起来，当下的李宁，估值预期差越来越小，业绩预期差越来越大，似乎很难找准公司的估值锚和价值锚。背后的原因之一，是新疆棉的偶发事件，安踏和李宁吃到了短暂的红利，年市场份额和营收双升。图片来源：中信证券研究部未来要想进一步提升市场份额，在缺少大的外部环境变化下，两家还得靠产品品质说话，对李宁来说，这一问题更加重要。核心在于两家的战略不同。李宁是单品牌战略，从年到年，李宁营收从亿增长到亿，净利率从11.7%上升到17.7%，2年总共赚了近57亿。在营收层面，年，李宁实现了与安踏的FILA品牌平起平坐，FILA全年销售业绩亿。图片来源：李宁财报安踏是多品牌战略，年营收.3亿元。未来，李宁和已经取得成效的安踏，竞争场面将会更加激烈。对于李宁（.HK）来说，营收跨越亿后，增长动力来自哪里，后续的行情将会如何演绎？要回答这个问题，还得回归公司基本面。从不同角度的切面看看李宁当下面临的一些更高维度的社会变化。01虚假的繁荣首当其冲的是国潮风。对服饰行业来说，国潮是时尚（流量品牌）的一种，和男士的唐装、女士的旗袍一样。时尚轮流转，迟早会过去，穿越周期的都是经典单品。国潮最开始是一种民族文化的自信，意味着共识，其特点是受众人追捧，尤其是受到年轻人的追捧，产品容易破圈。破圈不能确保持续的「销量」，只有销量支撑起来的产品才是客户的「真爱」，说明产品力足够强。对大部分理性的顾客来说，购买商品有个隐含前提：品质和价格相同的情况下，才会优先考虑中国品牌，而中国品牌的选择也挺多。图片来源：年8月雷军微博4年过去了，国潮进入深水区，和时尚之间的区别越来越小，民族文化自信的边际效应越来越弱。李宁从国潮风到国货品牌，再到与世界品牌抢夺市场份额的头部民族品牌，消费者对其的期待和要求更高了。其次，疫情扰动只是暂时。疫情导致的社交隔离，短期看，减少了社交时间和场合。一般的假设是，疫情扰动导致品牌销量的暂时下滑，随着管理层采取关店、提升库存管理、转移到线上销售等一系列组合措施，销量会逐渐回归、上升。但疫情更深刻地改变了需求端：客群消费行为发生了变化，顾客更